Trois cent mille euros pour la société Kerdiz Finance et Conseil. Soixante-quinze mille euros pour chacun de ses deux dirigeants à l'époque des faits, MM. Marc Peuvrier et Anthony Finck. Cinq ans d'interdiction temporaire d'exercer l'activité de conseiller en investissements financiers pour les trois mis en cause. Dans sa décision n° 2 du 1er avril 2026, rendue dans la procédure n° 25-01, la Commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers n'a pas seulement frappé un cabinet et ses dirigeants : elle a publié, paragraphe après paragraphe, un mode d'emploi de tout ce qu'un conseiller en investissements financiers ne doit jamais faire. Pour les CIF, les conseillers en gestion de patrimoine et leurs prestataires, c'est, à ce stade, la décision la plus pédagogique de l'année. Chronique juridique d'Arnaud Touati, associé chez Hashtag Avocats.
Pendant longtemps, beaucoup de cabinets ont raisonné par confort réglementaire. Un produit étranger doté d'un prospectus approuvé par un régulateur de l'Espace économique européen, accompagné d'un passeport européen notifié à l'AMF, était présumé commercialisable en France. Cette présomption tombe avec la décision SAN-2026-03. La Commission rappelle, dans le sillage direct d'une jurisprudence récente du Conseil d'État rendue dans une affaire connexe portant sur les mêmes émetteurs, que la qualification d'un titre, qu'il soit obligation, action ou part, ne préjuge pas de la qualification du véhicule qui l'émet.
Dès lors qu'un véhicule lève des capitaux selon une politique d'investissement définie et prive ses souscripteurs de tout pouvoir décisionnel sur la gestion courante, l'analyse au regard de la réglementation des fonds d'investissement alternatifs (FIA) s'impose, peu important l'habillage juridique des titres distribués. Le décor est planté : la conformité du produit ne se lit plus seulement sur la couverture du prospectus, mais dans la substance économique du montage. Et cette substance est désormais clairement opposable.
Le périmètre des manquements
Entre le 1er janvier 2020 et le 28 juin 2023, Kerdiz Finance et Conseil a distribué deux familles de produits. D'une part, des titres obligataires émis par quatre véhicules étrangers du groupe Vivat Multitalent, à savoir Multitalent AG, Multitalent II AG et Multitalent III AG, établies au Liechtenstein, ainsi que Multitalent Investment GmbH, établie en Autriche. D'autre part, l'offre « Guyane Agricole », montage par sociétés par actions simplifiées orienté secteur agricole guyanais et adossé au dispositif de défiscalisation Girardin, dont le risque de pertes peut excéder le montant de l'apport financier initial.
Sur ces deux fronts, le cabinet est sanctionné, mais pour des manquements de natures différentes, ce qui élargit considérablement la portée pédagogique de la décision. Sur la période contrôlée, les titres Vivat Multitalent ont représenté soixante-six pour cent du montant total collecté par le cabinet, et jusqu'à 75 % à 78 % de la collecte annuelle au cours de l'exercice 2022. C'est dire la concentration du risque commercial sur une seule famille de produits, et l'intensité du conflit d'intérêts à neutraliser.
Un CIF qui se faisait passer pour plus qu'il n'était
Le premier manquement retenu par la Commission est, à lui seul, foudroyant. Kerdiz Finance et Conseil s'est présentée, par certains de ses partenaires, comme entité agréée en tant que prestataire de services d'investissement, alors qu'elle n'en avait pas la qualité. Sa demande d'agrément, déposée auprès de l'Autorité de contrôle prudentiel et de résolution le 27 juillet 2022, a en effet été refusée le 23 janvier 2023, après avis négatif de l'AMF du 20 janvier 2023. Pire, le cabinet a affirmé auprès d'un intermédiaire potentiel, dans un courriel du 17 octobre 2022, avoir obtenu de l'AMF l'autorisation de commercialiser les titres Vivat Multitalent. Cette affirmation était inexacte.
La Commission franchit ici une ligne importante. Elle juge que l'interdiction posée par l'article L. 531-11 du CMF, combinée à l'obligation d'agir de manière honnête, loyale et professionnelle visée à l'article L. 541-8-1, 1° du même code, peut être méconnue par simple abstention fautive du cabinet. Aucun acte positif intentionnel n'est requis dès lors que le CIF, en copie ou destinataire ultérieur des courriels en cause, s'abstient de rectifier l'information erronée diffusée par ses partenaires. La fiction commerciale, lorsqu'elle n'est pas démentie, devient la position du cabinet.
L'enseignement opérationnel est immédiat. La qualité de prestataire de services d'investissement ne se présume pas, ne se sous-entend pas, ne se laisse pas suggérer dans une plaquette commerciale, dans une signature de courriel ou dans une conversation. L'autorisation de commercialiser un produit ne se déduit pas davantage de l'existence d'un prospectus visé. Elle se vérifie, se documente et se prouve. À l'heure où la majorité des prises de parole d'un CIF transitent par des canaux courts, qu'il s'agisse de réseaux professionnels, de campagnes de courriels, de webinaires ou d'échanges bilatéraux, la rigueur sur la désignation du statut devient un point de vigilance opérationnel quotidien. Un mot mal placé dans une plaquette ou un échange peut suffire à fonder un grief autonome.
Le piège de la qualification : quand l'obligation est en réalité un FIA
Le cœur du dossier est ailleurs. Les véhicules Multitalent disposaient effectivement de prospectus approuvés par leurs régulateurs d'origine, la Finanzmarktaufsicht du Liechtenstein pour les trois premières entités et la Finanzmarktaufsicht autrichienne pour la quatrième, et bénéficiaient d'un passeport européen notifié à l'AMF. Mais des obligations peuvent être des fonds d'investissement alternatifs.
Pour le démontrer, la Commission applique les trois critères cumulatifs issus de l'article L. 214-24 du CMF, éclairés par la position AMF n° 2013-16 reprenant les orientations de l'ESMA. Premier critère : l'absence d'objet commercial ou industriel général ; or l'objet réel des Émetteurs Multitalent s'assimile à la gestion de placements destinés à générer un rendement financier. Deuxième critère : la mutualisation des capitaux levés au service d'un rendement collectif ; les fonds collectés étaient mutualisés et investis dans des actifs immobiliers et des métaux précieux, le rendement de ces actifs finançant les intérêts servis aux obligataires. Troisième critère : l'absence de pouvoir discrétionnaire des investisseurs sur la gestion courante ; la documentation des Émetteurs Multitalent prive expressément les obligataires de tout droit d'intervention ou de vote en assemblée générale, l'ensemble des décisions appartenant à un actionnaire et dirigeant unique. Sur les véhicules Multitalent, les trois critères sont réunis. Conclusion : il s'agit de FIA.
Sans société de gestion agréée, sans dépositaire désigné et, surtout, sans autorisation AMF préalable au titre de l'article 421-13 du RGAMF, leur commercialisation auprès de clients non professionnels en France était prohibée, quels que soient le visa du prospectus et le passeport notifié. L'argument selon lequel la directive AIFM viserait les seuls porteurs de parts et non les obligataires est explicitement écarté. La Commission s'inscrit ici dans le sillage direct de la décision du Conseil d'État du 16 décembre 2025, rendue dans une procédure connexe visant la société Activ Finance Conseils, qui a tranché ce point en réformant la précédente décision SAN-2024-05 du 12 juin 2024. La substance économique prime sur l'habillage juridique du titre.
Un CIF qui distribue ces produits sans avoir préalablement vérifié la qualification du véhicule émetteur, la désignation d'une société de gestion agréée et celle d'un dépositaire sort, par construction, de son périmètre d'autorisation. Le fait que l'instrument distribué soit qualifié d'obligation plutôt que de part de fonds n'y change rien. Cette ligne, désormais consolidée, doit conduire l'ensemble de la profession à reconstruire ses grilles de qualification produit en partant non pas de la nature du titre, mais de la mécanique économique du véhicule.
Conflits d'intérêts : 29,66 % et 75 %, deux chiffres qui suffisent
La décision développe ensuite un volet conflits d'intérêts d'une rare clarté. La société Vivat Verwaltungs, dirigée par le fils du dirigeant unique des Émetteurs Multitalent, détenait 29,66 % du capital de Kerdiz et avait été nommée membre du conseil d'administration le 28 juin 2021. Les produits Vivat Multitalent ont représenté jusqu'à 75 % de la collecte annuelle de Kerdiz en 2022. Ces deux chiffres, en eux-mêmes, ne constituent pas un manquement automatique : le conflit d'intérêts n'est pas interdit par principe ; son défaut d'identification et d'encadrement l'est. Or, sur les deux plans, Kerdiz a échoué.
Sur le plan de l'identification, les procédures du cabinet n'avaient pas correctement caractérisé les risques de conflits d'intérêts liés à ses relations capitalistiques et commerciales avec le groupe Vivat Multitalent et avec un autre actionnaire dirigeant qui jouait, en parallèle, un rôle d'animateur du réseau commercial Vivat en Europe de l'Ouest. La cartographie des conflits, classant treize des quatorze risques identifiés en risque « faible » sans barème défini, ne mentionnait pas le risque de conflit lié au lien commercial avec le groupe Vivat. Sur le plan de l'encadrement, la seule mesure que les propres procédures du cabinet prévoyaient pour neutraliser le conflit d'intérêts lié à l'actionnariat, à savoir la réalisation d'un contrôle indépendant externe, n'a jamais été mise en œuvre.
La Commission franchit ici une seconde ligne, plus pratique que normative. Le texte applicable, qu'il s'agisse du 3° de l'article L. 541-8 du CMF ou du I de l'article 325-29 du RGAMF, exige depuis 2018 que le dispositif de gestion des conflits d'intérêts soit non seulement écrit, mais effectif et maintenu opérationnel. La nouveauté de la décision SAN-2026-03 ne tient donc pas à l'invention d'une exigence inédite, mais à l'application particulièrement explicite et sévère qui en est faite : la Commission ne se contente plus de constater l'absence de procédure, elle traque les procédures qui dorment dans un classeur. Une cartographie des conflits qui ne décrit pas la réalité de l'entreprise n'est pas une cartographie. Une mesure d'encadrement qui ne produit aucun effet n'est pas une mesure. Le critère n'est plus seulement formel, à savoir l'existence écrite de la procédure, mais opérationnel : la procédure produit-elle des effets traçables sur la conduite des affaires ? Cette inflexion, qui prolonge la lettre du texte plus qu'elle ne la dépasse, change radicalement la grille d'analyse à appliquer en interne. Contrôler ses procédures de conflits d'intérêts, ce n'est plus vérifier qu'elles existent ; c'est tracer, sur les douze derniers mois, les occurrences où elles ont été déclenchées, les décisions qu'elles ont produites, et les arbitrages qu'elles ont documentés.
Gouvernance produit : on ne distribue pas ce qu'on ne connaît pas
La gouvernance des produits, codifiée pour les CIF par les articles L. 541-8-1, 1° et 6° du CMF et par l'article 313-19 du RGAMF, applicable par renvoi de l'article 325-31 du même règlement, exige du distributeur qu'il recueille auprès du producteur les informations nécessaires à la compréhension du produit, à l'identification du marché cible et à l'appréciation de l'adéquation aux besoins des clients. Kerdiz n'a pas appliqué ces mesures, alors même que sa propre procédure interne les prévoyait expressément.
Aucune information sérieuse n'a été collectée sur les Émetteurs Multitalent, sociétés ad hoc spécifiquement constituées pour réaliser une à deux émissions obligataires destinées à financer des acquisitions immobilières futures, dépourvues d'historique d'activité et d'actifs significatifs au moment de l'émission, et structurellement surendettées par construction. Aucune vérification n'a été conduite sur la désignation d'une société de gestion ou d'un dépositaire. La commercialisation s'est poursuivie alors même que des anomalies structurelles étaient connues du cabinet. Un courriel interne du 15 octobre 2022, rédigé par l'un des dirigeants à destination de ses associés, évoquait un « montage avec des sociétés écran et des actionnaires uniques empochant les bénéfices » et concluait que, sauf preuve contraire, le cabinet et ses partenaires « mentaient » à leurs clients en ne donnant pas une information claire et non trompeuse. La commercialisation s'est néanmoins poursuivie.
Plus frappant encore, les déclarations d'adéquation remises aux clients comportaient des contradictions internes manifestes. Un même document affirmait, dans un paragraphe, que l'émetteur disposait d'actifs représentant 150 % en moyenne des fonds investis et qu'il pourrait, en cas de défaillance, rembourser intégralement les investisseurs et conserver une marge financière, tout en indiquant, dans le paragraphe suivant, que le même émetteur était « arithmétiquement surendetté au moment de la rédaction du prospectus ». Interrogé en audition sur cette contradiction, le cabinet a répondu que les chiffres se rapportaient au groupe et non à l'émetteur, confirmant ainsi son absence de compréhension du modèle économique présenté. Le manquement n'est donc pas qu'une question de paperasse. C'est l'envers exact de la diligence qui justifie l'existence même du statut de CIF : un investisseur particulier confie sa décision à un cabinet parce qu'il est censé avoir, lui, vérifié.
Quand cette vérification n'a pas eu lieu, la chaîne de confiance se rompt à son maillon le plus faible, celui qui devait précisément la solidifier. La Commission le dit autrement, mais avec la même rigueur : un CIF ne peut pas se contenter de relayer la documentation produit, il doit l'éprouver. Et lorsque cette mise à l'épreuve fait apparaître des signaux d'alerte, il doit en tirer les conséquences, y compris en cessant la commercialisation.
LCB-FT : la procédure-théâtre n'est plus tolérée
Sur la lutte contre le blanchiment et le financement du terrorisme, la décision dresse un constat presque caricatural. La cartographie des risques propre à l'activité n'avait pas été établie ni actualisée annuellement, contrairement à la procédure interne. La procédure de gel des avoirs avait été réduite à un simple lien vers le site du Trésor public, sans organisation opérationnelle ni traçabilité des contrôles, et aucun élément ne permettait d'établir que les clients avaient été systématiquement contrôlés au regard des listes de gel. La formation des collaborateurs non dirigeants n'était pas davantage justifiée par des documents probants, alors même que la procédure interne du cabinet prévoyait expressément cette formation. Enfin, aucune diligence vérifiable n'avait été menée sur la destination des fonds collectés, alors que des doutes internes avaient été consignés sur la structure du groupe émetteur.
Chacun de ces points, pris isolément, aurait pu être remédié sans difficulté technique majeure. Pris ensemble, ils dessinent une politique LCB-FT qui n'existait que sur le papier. L'AMF a fait du dispositif LCB-FT documenté et opérationnel une exigence intangible, et la coopération renforcée avec les autres autorités, notamment dans le cadre du protocole AMF-DGCCRF du 30 décembre 2025, étend la pression de contrôle à un éventail plus large de pratiques commerciales. Une procédure qui ne décrit pas comment les contrôles sont effectués, par qui, à quelle fréquence, avec quelle traçabilité et avec quelles conséquences en cas d'alerte, n'est pas une procédure. Le réflexe de l'analyste-régulateur, en 2026, n'est plus de demander si une procédure existe ; c'est de demander à voir les preuves de sa mise en œuvre sur les douze derniers mois. Quand ces preuves font défaut, la procédure est réputée fictive. Et la fiction, devant la Commission, se paie au prix fort.
Démarchage et offre Guyane Agricole : prospecter un produit dont la perte excède l'apport
Le second volet de la commercialisation sanctionnée concerne l'offre « Guyane Agricole », montage par sociétés par actions simplifiées orienté secteur agricole guyanais et adossé au dispositif de défiscalisation Girardin, dont le risque de pertes peut excéder le montant de l'apport financier initial. Sur ce produit, Kerdiz a procédé en octobre 2022 à une campagne de démarchage. C'est l'inverse exact de ce que la nature même du produit appelle. Un instrument dont la perte potentielle dépasse l'apport ne se prospecte pas : il s'expose à une demande sollicitée, sur la base d'une compréhension complète du risque, après vérification de l'adéquation à la situation patrimoniale et financière du client.
Cette logique rejoint d'ailleurs les développements récents en matière de communication financière. À l'ère des messages courts, des extraits hors contexte, des reprises sociales et des réseaux d'influence, un produit complexe ne peut plus être abordé par le canal de la prospection à froid. La règle se durcit, et les contrôles coordonnés AMF-DGCCRF désignent précisément ces zones, qu'il s'agisse de finance sur les réseaux sociaux, d'offres dites « grand public » à argument commercial fort, de produits dérogatoires ou à risque renforcé, comme priorités d'action. Pour les CIF, l'enseignement est double : la nature du produit gouverne le canal admissible, et le démarchage sur certains supports est, pour certains produits, structurellement incompatible avec l'exigence de loyauté de l'information. La récente transaction administrative homologuée le 17 décembre 2025 avec le cabinet Cheval Blanc Patrimoine, qui s'est engagé à verser 140 000 euros au Trésor public à la suite de constats portant notamment sur des offres Girardin, illustre la convergence de ces sujets dans la pratique de contrôle.
Le défaut de diligence à l'égard des contrôleurs : un grief qui pèse
Dernier manquement retenu, et probablement le plus stratégique pour la profession : Kerdiz a manqué de diligence et de loyauté à l'égard de la mission de contrôle. La Commission n'isole pas toujours ce grief, mais quand elle le fait, c'est qu'il a pesé concrètement dans la conduite du dossier. La liste des clients, document de base pour instruire la procédure, n'a été transmise qu'après cinquante-huit jours et cinq relances. Les éléments produits ont été qualifiés d'incomplets, contradictoires et parfois mensongers. L'analyse des messageries professionnelles a fait apparaître des éléments matériels que les pièces remises par le cabinet n'avaient pas révélés, en particulier le rôle d'apporteurs d'affaires extérieurs non enregistrés comme CIF dans une partie significative de la collecte.
Le message est sans ambiguïté : la coopération avec les contrôleurs n'est pas une option de courtoisie, elle est une obligation autonome dont la méconnaissance alourdit la sanction. Un cabinet qui retient des informations, complique l'accès aux pièces ou allonge artificiellement les délais signe sa propre aggravation. À l'heure où les autorités déploient des moyens d'investigation accrus, y compris numériques, sur les CIF, la stratégie défensive optimale n'est plus la rétention. C'est, au contraire, la transparence ordonnée, accompagnée d'une analyse juridique sérieuse des griefs notifiés et d'une réponse construite. La décision SAN-2026-03 le rappelle implicitement : on ne sort pas d'un contrôle AMF par l'obstruction. On en sort par la qualité de la coopération.
Quatre règles à retenir, et un avertissement
De la décision SAN-2026-03, on retiendra quatre règles structurantes.
Premièrement, tout véhicule qui lève des capitaux selon une politique d'investissement définie et qui prive les souscripteurs de tout pouvoir décisionnel doit faire l'objet d'une analyse FIA avant distribution, quelle que soit la nature juridique des titres. Le passeport prospectus ne dispense pas de l'analyse AIFM, et la qualification d'OPC est appréciée à l'aune de la substance économique du véhicule, et non de l'habillage juridique des titres émis.
Deuxièmement, une procédure de conflits d'intérêts jamais appliquée n'est pas une procédure. Les régulateurs ne sanctionnent plus seulement l'absence de procédure, ils sanctionnent désormais celles qui dorment dans un classeur. La capacité à produire la trace opérationnelle des arbitrages effectués au cours des douze derniers mois devient un standard probatoire incontournable.
Troisièmement, une procédure LCB-FT qui ne décrit pas opérationnellement comment les contrôles sont effectués, par qui, à quelle fréquence et avec quelle traçabilité, n'en est pas une non plus. Un lien vers Bercy ne tient pas lieu de dispositif de gel des avoirs.
Quatrièmement, la qualité de prestataire de services d'investissement ne se présume pas. Toute affirmation inexacte sur le périmètre d'agrément, même informelle et même par simple abstention de rectification, constitue un manquement autonome.
Et l'avertissement, transversal. À l'heure où la coopération AMF-DGCCRF, formalisée par le protocole du 30 décembre 2025, fait converger surveillance des marchés et logique consumériste, le coût d'une analyse juridique en amont, qu'il s'agisse de qualification FIA, de cartographie des conflits, de revue LCB-FT ou de contrôle des supports commerciaux et des prises de parole, est devenu dérisoire au regard du coût d'une décision de la Commission des sanctions. Quatre cent cinquante mille euros d'amende cumulée, cinq ans d'interdiction d'exercer, et une motivation pédagogique que toute la place lira.
Avis aux amateurs. Pour les autres, suivez le guide.